кандидат юридических наук

 Понятие финансового инструмента в настоящее время широко применяется не только в практике международного бизнеса, оно также приобретает все большую популярность на внутренних рынках Казахстана. Свое использование этот термин получает и в законодательстве республики. Вместе с тем, не существует легального определения этого понятия, а между юристами и экономистами нередко возникают споры относительно его содержания и объема. 

 С юридической точки зрения понятие инструмента относится к тому, что подтверждает наличие имущественного права у данного субъекта и может быть передано в подтверждение передачи упомянутого имущественного права. Термин финансовый инструмент с позиций права в таком случае обозначал бы некое подтверждение имущественных прав, являющихся объектами финансовых рынков, либо обращение которых отражает движение финансовых ресурсов. В свою очередь, экономическое значение этого понятие значительно шире: им, как правило, обозначается любое средство, использование которого направлено на достижение экономического результата. В частности, в банковской практике финансовыми инструментами называют банковские займы, аккредитивы, банковские и иные гарантии, поручительства и др. Возникает вопрос, насколько юридическое и экономическое содержание совпадают друг с другом, и должны ли они совпадать в принципе. 

 Исходя из объективной природы экономических отношений, формализуемых нормами права, думается, что легальное определение понятия финансовый инструмент должно быть адекватным его экономической природе. В этой связи финансовым инструментом следует считать юридически значимые подтверждения имущественных прав, обеспечивающие юридическую возможность передачи этих прав. Т.е. не всегда сам инструмент может быть передан третьему лицу в подтверждение передачи правомочий по нему. Однако этот инструмент не должен препятствовать такой передаче. В связи с этим инструментами могут быть письменные договоры, допускающие уступку прав по ним, ценные бумаги в их традиционном понимании как документов, записи в реестрах регистрации имущественных прав. 

 Чем более высокая степень оборотоспособности требуется от самого имущественного права, тем больше соответствующий инструмент «сливается» с удостоверяемым им правом. Так, уступка прав по обычному договору приемлема, если участники оборота акцептуют определенные затраты во времени и других ресурсах для такой цессии. Потребность в увеличении оборотоспособности имущественных прав обусловило появление ценных бумаг, когда движение права «привязали» к движению удостоверяющих его документов. Развитие технологий, глобализация экономических процессов послужили мотивами для разработки и внедрения таких инструментов, которые позволяют удостоверять имущественные права электронными записями, способными изменять свои реквизиты в считанные секунды. Новые информационные технологии позволяют в день производить огромное количество многомиллионных сделок с финансовыми ресурсами, когда принадлежность продаваемого актива подтверждается содержанием реестра рыночного посредника, а обладатель этого актива физически ничем не владеет. Складывается иллюзия, что на развитых рынках владельцы имущественных прав торгуют этими правами в чистом виде, т.е. не имеющими объективированной формы.

 Усложнение экономических отношений и интеграция национальных финансовых рынков в мировую инфраструктуру также приводит к появлению новых финансовых инструментов, которые предоставляют возможность для так называемых cross-border transactions (сделок, связанных с перемещением финансовых ресурсов и иного капитала через границу), а также расширяет границы и возможности спекулятивных сделок на рынках. В этой связи одним из приобретающих популярность на развитых рынках инструментов являются производные инструменты («derivatives»). Мировой опыт также свидетельствует о достаточно широкой распространенности производных инструментов на товарных и финансовых рынках и увеличении объемов их оборота, признавая таковыми варранты, опционы, фьючерсы, форварды и др.1  Наряду с понятием производных инструментов, в практике и законодательстве используется и термин производные ценные бумаги. Традиционно производными ценными бумагами называют глобальные и американские депозитарные расписки (ГДР и АДР, соответственно) или депозитарные акции.2  При этом не всегда последовательно проводится разница между двумя этими понятиями.

 Законодательство Казахстана предусматривает возможность выпуска и обращения так называемых производных ценных бумаг. Вместе с тем, законодательство не дает однозначного определения таких видов инструментов, а казахстанская наука до настоящего времени не выработала четкой и адекватной позиции в отношении их экономической и юридической природы. В частности, ст. 2 Закона «О рынке ценных бумаг» определяет производные ценные бумаги как «ценные бумаги, которые приобретают стоимость, будучи выраженными через другие ценные бумаги». Внешне сходное, но по содержанию отличное определение производных инструментов используется и в зарубежной литературе, когда указывается, что производными инструментами они называются потому, что «их стоимость производна  от динамики курсов, лежащих в их основе финансовых активов».3  

 Совершенно очевидно, что дефиниция, содержащаяся в казахстанском законодательстве, не выдерживает никакой критики, по крайней мере, с точки зрения теории гражданского права. Прежде всего, из этого определения непонятно, какую правовую функцию выполняют производные ценные бумаги, что они собой представляют как объекты гражданских прав, а также в чем экономическая ценность их обращения. Кроме того, возникает также вопрос относительно того, какая связь существует между производными инструментами и ценными бумагами. В конечном счете, необходимо определиться в отношении того, на каких рынках обращаются производные инструменты и какой правовой режим необходимо установить в отношении них. 

 В данном случае представляется, что экономическая и правовая природа производных является предметом самостоятельного и глубокого исследования. Вместе с тем, считаю своим долгом в данной работе определить основные правовые характеристики производных, выяснить их соотношение с собственно ценными бумагами и предложить более корректную легальную дефиницию производных инструментов. Однако для решения этих задач представляется целесообразным первоначально вкратце рассмотреть основные виды «производных инструментов», допускаемых к обращению в Казахстане, а также распространенных в мировой практике.

 Ст. 4 Закона «О рынке ценных бумаг» относит производные ценные бумаги, признанные таковыми в соответствии с законодательством, к объектам рынка ценных бумаг Республики Казахстан.4  В настоящее время единственным видом производных ценных бумаг, прямо признанных в качестве таковых, является варрант .5  Так, ст. 31 Закона «Об акционерных обществах» однозначно установлено, что «варрант является производной ценной бумагой, выпускаемой обществом и удостоверяющей право ее держателя на покупку в течение определенного времени у общества определенного количества соответствующих ценных бумаг такого акционерного общества по цене, установленной в варранте». Названная статья допускает два варианта выпуска варрантов. В частности, варранты могут быть выпущены совместно с эмиссией акций или облигаций либо эти варранты могут быть выпущены под будущие эмиссии ценных бумаг общества. Однако в обоих случаях варранты после их выпуска имеют самостоятельное обращение на рынке ценных бумаг вплоть до выкупа указанных в варранте ценных бумаг.

 Законодательство не устанавливает обязательные реквизиты варранта как ценной бумаги. Однако из содержания ст. 31 Закона «Об акционерных обществах» можно сделать вывод, что такими реквизитами являются: (i) указание на эмитента варианта; (ii) указание ценных бумаг, которые могут быть приобретены у эмитента владельцем варранта; (iii) цена, по которой могут быть приобретены указанные в варранте ценные бумаги эмитента; (iv) период времени, в течение которого соответствующие ценные бумаги могут быть приобретены. Неоднозначным является вывод о том, имеет ли варрант номинальную стоимость. Из буквального толкования нормы Закона «Об акционерных обществах» следует, что варрант имеет определенную номинальную стоимость, так как ст. 31 устанавливает, что после отделения варранта [от основной ценной бумаги] продажная стоимость этой ценной бумаги уменьшается на цену варранта. Опять-таки непонятно, является ли цена варранта составляющей номинальной стоимости основной ценной бумаги. В частности, согласно ст. 27 Закона «Об акционерных общества» акции могут быть размещены по их номинальной стоимости либо по рыночной стоимости.6  В случае же размещения акций по номинальной стоимости, получается, что цена варранта должна быть включена в номинальную стоимость акции, что представляется неправильным. Кроме того, если варранты выпускаются под будущие эмиссии акций, то буквальное толкование Закона снова приводит к выводу о том, что номинальная стоимость будущих акций при их выкупе должна быть уменьшена на цену варранта. В таком случае бессмысленным становится требование о том, что варрант дает право на покупку ценных бумаг по определенной цене. Представляется, что цена варранта должна быть определена и существовать независимо от стоимости ценных бумаг, на приобретение которых имеет право владелец варранта. Именно такое понимание стоимости варранта имеет место в зарубежной литературе. 7  В любом случае, его цена, как представляется, не может превышать действительную или предполагаемую рыночную стоимость основной ценной бумаги, поскольку в таком случае полностью утрачивается экономический смысл в приобретении варранта. 

 Как определяется варрант в законодательстве других стран? В Нидерландах варрант («warrant») определяется как ценная бумага, которая выпускается вместе с облигациями или акциями и которая предоставляет его держателю право на определенных условиях подписаться на новые акции и облигации.8  

 В праве США акционерный варрант определен в качестве сертификата (удостоверения), который дает его собственнику право купить определенное количество акций в определенное время по определенной цене. Такие варранты, как правило, являются свободно обращающимися долгосрочными инструментами, а если основные ценные бумаги включены в листинг фондовой биржи, то соответствующие варранты также могут продаваться на такой бирже.9  Аналогичное понимание варранта содержится и в других источниках.10  Вместе с тем, в этих источниках допускается выпуск варрантов не только в отношении акций, но и облигаций. Кроме того, цена, по которой основные ценные бумаги могут быть приобретены, («курс исполнения варранта») не обязательно должна быть фиксированной. «Обычно курс исполнения остается неизменным на протяжении срока действия данной бумаги, но некоторые варранты могут предусматривать увеличение или снижение курса исполнения, по мере того как приближается срок истечения самого варранта».11  

 Согласно юридическому словарю Блэка, варрант отличается от опциона лишь тем, что варрант имеет более продолжительный срок обращения и продается публично всем желающим, в то время как опцион обычно предоставляется работникам эмитента. Этого же мнения придерживаются авторы «Основ инвестирования», которые прямо указывают, что «варрант – это долгосрочный опцион».12  Что же такое опцион?

 В соответствии со статьей 2 Закона «Об акционерных обществах» опцион определен как «двусторонний договор, удостоверяющий право одной его стороны на куплю (продажу) и обязательство другой стороны на продажу (куплю) определенного количества ценных бумаг определенного вида по согласованной цене и в течение срока, установленных договором». Данное определение представляется достаточно корректным, если рассматривать его в общем с позиций гражданского права. Действительно, любой владелец ценных бумаг праве заключить с любым третьим лицом договор – опцион, как он определен в ст. 2 Закона «Об акционерных обществах». Права по такому опциону будут осуществляться и передаваться по общим правилам ГК, в том числе по правилам уступки требования (цессии). 

 Вместе с тем, в качестве объектов рынка ценных бумаг могут обращаться не все виды опционов. В частности, только те опционы, которые признаны ценными бумагами, могут обращаться на рынке ценных бумаг. На организованных же рынках ценных бумаг могут обращаться только те опционы, которые, помимо признания их ценными бумагами, также выпускаются эмитентами, чьи ценные бумаги, являясь предметом опциона, включены в листинг соответствующего организованного рынка ценных бумаг. 

 В этой связи, представляется, что норма ст. 32 Закона «Об акционерных обществах» должна рассматриваться именно как специальная норма, относящаяся именно к тем опционам, которые являются объектом рынка ценных бумаг, и которые дают преимущестенное право стороне опциона (по сути – приобретателю опциона) на покупку (приобретателем опциона) или продажу (эмитентом опциона) определенного количества выпускаемых обществом ценных бумаг. То есть опцион, предназначенный к обращению на рынке ценных бумаг, должен быть эмитирован только эмитентом ценных бумаг, право на приобретение которых удостоверяется опционом. 

 В отличие от таких опционов, едва ли можно рассматривать объектом рынка ценных бумаг такие опционные контракты, согласно которым владелец, например, акций предоставляет другом лицу преимущественное право на покупку у него таких акций по определенной цене по истечении определенного времени либо по наступлению определенной даты или события. Подобные опционные контракты уже используются в казахстанской практике, они не представляют собой каких-либо эмиссионных ценных бумаг и заключаются в индивидуальных случаях на своих специфических условиях. Таким образом, целесообразно различать опционы как инструменты рынка ценных бумаг от опционов как гражданско-правовых договоров, закрепляющих условную сделку между их сторонами.